Qué esperar del Banco de la República

Germán R. Verdugo R.
Director de Investigaciones Económicas Correval
gverdugo@correval.com
En medio de la fuerte turbulencia de los mercados internacionales que han llevado a algunos analistas a comparar la actual crisis con la gran depresión de 1929, y luego de la fuerte respuesta de los principales bancos centrales del mundo realizando inyecciones gigantescas de liquidez a sus respectivos sistemas financieros, vale la pena exponer factores que llevarían a un alza de tasas y puntos a favor de mantenerlas.

Por qué incrementar tasas
• La devaluación acelerada del peso. La devaluación de 22% observada desde mediados de julio que ha llevado a una devaluación de 6% en lo corrido de 2008 es un riesgo muy importante para la economía en la medida en que si se mantiene por un periodo considerable puede derivar en nuevas presiones inflacionarias. Habría un efecto directo sobre el IPC vía aumento de precios de bienes importados (vehículos, electrodomésticos, granos, entre otros), pero quizás el impacto más importante sería sobre el IPP, amplificando el choque de oferta que el Banco de la República ha mencionado recientemente. Esto, finalmente, evitaría que el impacto positivo de menores precios internacionales de los commodities se refleje consistentemente sobre la inflación colombiana.
• Las expectativas de inflación. La más reciente encuesta de expectativas de inflación realizada por el Emisor para septiembre mostró un repunte importante en la expectativa mediana de inflación doce meses adelante, luego de tres meses de permanecer estable. Este indicador pasó de 5.16% a 5.50%. Lo anterior implica que las expectativas sobre el cumplimiento de la meta de inflación en 2009 ya están en entredicho, a menos que haya un cambio en los rangos inicialmente anunciados por el Banco de la República.
• Las expectativas salariales. Este es uno de los aspectos más inciertos para las decisiones de política monetaria en este momento. Algunos sindicatos ya han solicitado al gobierno un segundo incremento salarial por el aumento de la inflación, mientras que el ministerio de educación solicitó al Banco de la República modificar la meta de inflación. El caso más diciente es de los trabajadores de la administración de justicia frente al cual el presidente Uribe ya dio una señal para permitir un ajuste salarial “gradual”, el cual podría servir de precedente para que el resto de empleados públicos solicite ajustes salariales antes de finalizar el año o un ajuste salarial significativamente mayor a la meta de inflación del próximo año en las negociaciones de finales de 2008. Si esto es así, seguramente al Banco de la República no le quedará más remedio que responder con mayores incrementos en las tasas de interés para evitar una espiral inflacionaria, producto de mayores presiones sobre la estructura de costos de las empresas dentro del territorio nacional.

Por qué mantener las tasas
• El ciclo de alimentos. A pesar de que la inflación de alimentos en 2007 y 2008 ha estado al alza en términos de variación anual, la variación mensual del IPC de alimentos continúa siendo cíclica. Como se observa en el gráfico esta variación alcanza picos, generalmente en febrero de cada año se modera en los siguientes meses y vuelve a tener un segundo nivel máximo hacia abril o mayo; desde ahí genera un descenso consistente hasta niveles negativos que generalmente conducen a un nivel mínimo de variación entre tres y cuatro meses después. En ese sentido, 2008 no ha sido la excepción y se observó el máximo en febrero con un segundo pico en mayo donde comenzó el descenso que podría finalizar en septiembre con una variación negativa marcada.
• La turbulencia de los mercados externos. La crisis financiera en los mercados desarrollados y el fuerte impacto que ha tenido sobre la tasa de cambio y sobre los precios de los commodities, pueden generar expectativas de menor crecimiento económico y de menor inflación por la presión que venían generando los precios de las materias primas. Con los mercados financieros inestables se puede generar una crisis de confianza que puede ser muy negativa para la economía de manera que el banco central podría esperar para ver cómo evolucionan los mercados financieros antes de tomar una decisión, de manera que no incremente la incertidumbre.
• Las medidas de inflación básica. Las dos medidas más robustas de inflación básica o de demanda seguidas por el Banco de la República tuvieron un comportamiento favorable en agosto. La inflación de no transables sin alimentos bajó de 5.12% a 4.98%, siendo el menor nivel desde marzo de 2007. Entre tanto, la inflación sin alimentos perecederos, combustibles y servicios públicos bajó de 5.83% a 5.58%, siendo el primer descenso en seis meses.
• Los indicadores de actividad económica. Las cifras de crecimiento económico para el segundo trimestre, cifra que se dará a conocer este viernes, no luce muy alentadora.
La encuesta de Bloomberg entre 21 analistas muestra una expectativa promedio de 4.4% anual, siendo muy inferior al resultado superior al 8% observado en el mismo trimestre al año anterior y alejando la posibilidad de que la economía colombiana crezca por encima de 4.5% en todo el año. En conclusión, aunque la expectativa de Correval es que el Banco de la República mantenga la tasa de interés de referencia estable en la reunión de mañana existen claros riesgos hacia nuevos incrementos especialmente por la devaluación y la limitada colaboración de la política fiscal.